La expansión récord de pesos en la que incurrió Alejandro Vanoli en los días previos a su salida del Banco Central es otro de los escollos que tendrá el nuevo equipo económico para salir del cepo y unificar el tipo de cambio. Se suma a otros "campos minados" que dejó la anterior administración, en particular en relación al tema del momento, que es la manera en que se liquidarán los contratos de dólar futuro vendidos por la autoridad monetaria en los últimos meses por una suma equivalente a los u$s 15.000 millones.

La necesidad de financiamiento del sector público generó un aumento que reviste pocos antecedentes de la base monetaria, es decir los pesos que circulan en la economía más los encajes que los bancos mantienen en el BCRA. Esa cifra ya se ubica en los $ 612.000 millones y la expansión en términos interanuales se ubica en el 41,2%, es decir que supera en más de 15 puntos la inflación anualizada, que se ubica en torno al 25%.

Sólo en la última semana, la base monetaria subió 53.000 millones de pesos y de ese total cerca de $ 50.000 millones correspondieron a la necesidad de prestarle financiamiento al sector público. Es decir se trató de emisión de pesos para cubrir los gigantescos agujeros del Tesoro. Un espejo de esta situación es que los adelantos transitorios, créditos "excepcionales" del Central al gobierno, superaron por primera vez los 300.000 millones de pesos, ubicándose en $ 317.000 millones. La actual Carta Orgánica le da al Central la posibilidad de prestarle alrededor de 350.000 millones de pesos al Tesoro, por lo que la tendencia podría mantenerse hasta fin de año. La gran necesidad de financiamiento que tienen sobre todo las provincias para pagar aguinaldos le pondrá todavía más presión a las agotadas arcas del BCRA.

La relación entre base monetaria y reservas, que se siguió de cerca durante todos los años de vigencia del cepo cambiario, arroja un valor de casi 25 pesos por dólar, cuando la cotización del "blue" se mantiene en niveles de $ 14,70. Semejante diferencia se explica casi exclusivamente por una cuestión de expectativas. El mercado espera que el ministro de Hacienda, Alfonso Prat Gay, termine exitosamente el proceso de búsqueda de divisas en el mercado, tanto a través de la liquidación del campo como de un paquete de financiamiento internacional. Además, podría comenzar a ejecutarse parte del swap de monedas con China. Con todo esto, la idea es que el BCRA recupere poder de fuego para estar mejor preparado a la hora de un levantamiento de las restricciones.

El gran peligro que hay por delante, y para eso el Central precisa consolidar su posición de divisas, es que parte de esos pesos excedentes terminen presionando sobre el tipo de cambio y la inflación. A este panorama se agrega la millonaria suma que habría que emitir para honrar los contratos de dólar futuro. Dependiendo de nivel del dólar entre enero y marzo, la suma a pagar por el BCRA no bajaría de los $ 45.000 millones y podría llegar a los $ 70.000 millones. Semejante expansión de la cantidad de dinero generaría un problema aún mayor.

Por eso, entre las opciones en estudio figura la posibilidad de negociar un diferimiento en los pagos que habrá que hacer a los que compraron esos contratos. Una manera es entregar bonos en pesos y otra forma es establecer un cronograma de pagos. Será mucha más complicada esta opción para los pequeños inversores.

El escenario de gran exceso de pesos, más lo que emitir hasta fin de año y el pago de los contratos de futuro (que se realizan en moneda local) plantean fuertes complicaciones para sincerar el tipo de cambio y luego mantenerlo estable. Será necesario absorber en forma bastante expeditiva los pesos excedentes a partir de enero, cuando estacionalmente cae la demanda de dinero. Y en ese caso, lo más probable es que se imponga una suba de tasas de interés, un fenómeno habitual cada vez que se produce una devaluación.